恒安国际:木浆价格回稳毛利率有望上升

来源:辉立证券(香港)有限公司 2019/06/21 16:36:37

    恒安2018年收入录得13.5%的增幅,符合我们的预期。管理层对于2019年整体收入及纸巾业务增长指引为高单位数,卫生巾业务为与行业水平一致,我们预计能够达标并维持于10%的增速,主要受到纸巾及卫生巾业务带动。

    受到原材料木浆价格高企及人民币贬值影响,去年毛利率按年下跌3.6个百分点至38.2%。木浆价格自去年第四季起有所回落,我们预计调整将持续,加上恒安将继续优化产品组合,提升高毛利产品销售占比,2019年毛利率将能有所改善。

    去年恒安加大品牌宣传力度,导致推广及分销成本及行政费用按年有所增加,但占收入比例则按年下跌2个百分点至16.9%,主要为受惠于阿米巴小团队改革,令销售效益有所提升。我们预计,随着阿米巴达标率持续提升,今年该占比将有进一步改善。恒安全年收入按年增13.5%至205.1亿元人民币(下同),股东应占利润按年0.2%至37.9亿元,宣布派发末期息每股1.2元,连同中期派息率高达69.8%。

    2018年收入上升主要受惠于最大纸巾业务增长18.8%的带动,主要受惠于阿米巴小团队改革,传统及现代通路渠道销售改善,电商快速增长,以及在行业整合中,市场份额有明显增加。纸巾业务下半年市占率达22%,高于去年的19至20%,仍稳坐行业龙头。截至去年底年产能为142万吨,管理层表示,将因应未来市场情况及销售表现决定未来增产速度。

    卫生巾业务方面,去年增长6.1%,由于市场较为饱和,恒安有意将该业务定位为女性护理业务。恒安原本有意在去年推出新产品类别如化妆品、卸妆棉及面膜等保养品,由于研发及注册仍需时,预计最快在今年推出,如能成功推出,我们认为将能为今年增长添动力。

    电商业务保持高速增长,按年增幅超过50%,占总收入比例增3.8个百分点至14.4%,当中纸巾业务销售继续得益于该渠道的高速增长。管理层表示,将继续扩大电商渠道覆盖率,推出电商专项产品,如电商配搭组合及配合电商的促销活动。随着销售、供货及物流配送效益的提升,我们预计2019年电商销售及利润能够继续提升。我们维持恒安买入评级,目标市盈率20.2倍,目标价84.3元。(现价截至2019年6月19日)

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